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货币“堰塞湖”与经济杠杆——货币金融政策展望与杠杆的调整路径

发布日期:2014-12-09 16:12:18  点击量:1096   信息来源:原创

 面对市场调整需要更加理性的声音,从宏观研究的角度来看,我们认为资产价格的泡沫不可能吹大的太快!

投资要点:
§  我们认为目前货币政策正形成堰塞湖的困境,一方面货币存量巨大给经济体形成隐性的风险,另一方面实体经济却很难从中取水,信贷渠道被阻塞。而由于我国缺乏一个高效和市场化的直接融资市场,货币只能停滞于银行体系的资产负债表中并通过各种方式表现为金融体系的加杠杆过程。我们强调目前应当实施广义的货币和金融政策,而非狭义的仅仅依靠央行的货币政策承担调结构的功能。一行三会”应保持两条腿走路,在货币宽松条件下,一方面依靠行政性干预政策引导贷款投向和关停现存的不合理的融资渠道,促进无风险利率的改革,另一方面推进股票发行的注册制改革和降低债券发行门槛,充分发挥资本市场的融资功能。
§  “惜贷”问题并非中国独有,但由于美国银行业风险偏好整体高于我国,惜贷问题在中国尤其严重,从2012年以来的定向宽松政策已经走向终点,事实证明定向宽松政策无法显著改善融资难、融资贵的问题,按照美国在危机后量化宽松的思路及目前“定向微刺激”的失效,我国全面宽松的窗口已经打开,这不是说我们一定要模仿美国采取极度的宽松政策,而是经济目前下行的压力及债务风险要求我们维持更低的利率水平来减轻存量债务的风险及提供充足的流动性维持贷款的增长,以期待企业盈利的逐渐回升。
§  货币金融政策的“堵”实际上是一场无风险利率的改革,其目的在于打破信托、理财、城投债及部分国有企业债刚性兑付和隐性担保的局面,从而促进无风险利率的回归,央行在这一过程中很难发挥调结构的功能,仍需依靠证监会及银监会的结构性改革,短期内对于各类金融市场行政性的干预可能是较好的手段,从而“堵”住金融体系中的风险敞口。
§  在“堵”住货币在某些领域的非市场化流动后,“疏”通一条货币的市场化流动渠道更为重要。打通直接融资渠道,改善我国单纯依靠银行间接融资的融资模式,对于降低实体经济的融资成本,缓解货币的堰塞湖现象,尤其是加强危机时期经济的增长弹性,都是十分重要的举措,从目前中美在直接融资市场的体量占GDP的比重来看,我们还有很长的路要走。
同处大周期底部,目前经济体去杠杆与90年代末“去杠杆”的要求有着本质的不同,就是目前的杠杆较高的现状不是全面性的,而是结构性的。表现为以房地产产业链为代表的上游行业及部分中游行业在前期积累了较高的债务,因此目前可能是需要结构性的去杠杆的,然而类似美国的市场化出清方式可能并不奏效,其中隐性担保和刚性兑付是主因。在“控总量,调结构”的杠杆调控思路下,目前政策上杠杆调控将遵循“货币全面宽松,杠杆微量调控”的政策操作手段,通过“一带一路”加速市场出清、行政性干预特定行业出清、推动直接融资市场发展以及杠杆转移等多方面政策手段调控杠杆水平。





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